[强烈推荐-A评级]通化东宝(600867)点评：第3季度胰岛素国内制剂继续快速增长

[强烈推荐-A评级]通化东宝(600867)点评：第3季度胰岛素国内制剂继续快速增长   时间：2017年10月26日 12:04:26 中财网    

通化东宝前3 季度收入和扣非净利润分别同比增长25.3%和29.5%，我们估计第3 季度胰岛素国内制剂收入增速22%左右。公司是糖尿病领域的优秀企业，二代胰岛素稳健增长提供业绩支撑，三代胰岛素、胰岛素制剂出口提供未来业绩的成长空间，而糖尿病慢病管理的进展则是提升公司估值的主要因素，长线来看，公司仍然是最值得投资的成长股，维持“强烈推荐”评级。

通化东宝前3 季度收入和扣非净利润分别同比增长25.3%和29.5%，EPS0.38 元，完全符合我们中报前瞻预期的净利润增速30%；仅看第3 季度，收入同比增长14.1%，扣非净利润同比增长28.7%，第3 季度收入端增速远低于上半年，我们判断主要原因之一是房地产收入贡献从去年3 季度开始，因此，母公司业绩更能反映胰岛素增长情况。我们估计前3 季度房地产收入1.4亿元左右，净利润贡献2000 多万元，第3 季度房地产收入大概5500 万左右。

母公司第3 季度收入和净利润分别同比增长15.9%和17.3%，第3 季度收入增速低于第1、2 季度，我们判断原因是：1、去年Q3 有2000 万左右的收入是转让大输液文号收入，剔除这部分影响后，17Q3 母公司收入增速20.7%左右，2、我们估计试纸器械增速低于20%，胰岛素原料药出口下降；3、因此，胰岛素国内制剂收入增速估计在22%左右，仍然是保持了较快的增速，得益于公司加大了基层医疗卫生机构的销售力度。

明年新产品方面的亮点：1、甘精胰岛素已经申报生产，我们预计2019 年上半年获批；2、门冬胰岛素已经结束临床，马上将开启医院签字，明年有望申报生产；3、DPP-4 仿制药西格列汀和西格列汀二甲双胍明年有望申报生产；曲格列汀也在临床阶段；4、与Dance 合作的创新药吸入式胰岛素明年有望申报临床；5、与苏州众合合作的德拉鲁肽仿制药明年有望申报临床。

市场可能担心胰岛素市场竞争格局变差，但我们认为通化东宝已经构筑了坚实的销售壁垒。由于联邦制药的甘精胰岛素已经获批，市场担心通化东宝落后较多。我们认为，胰岛素作为专科性非常强的糖尿病药物，并非简单就能被医生接受，需要强大的学术营销队伍。通化东宝借助过去10 多年的专家资源和营销优势，有望后来居上。

医保基金结余率持续下降，使政策越来越偏向国产二代胰岛素。一方面，今年2 月份的新版医保目录，给三代胰岛素加上了适应症限制，如果严格执行，相当于三代胰岛素仅能作为二代胰岛素无效情况下使用，极大利好二代胰岛素；另一方面，福建3 月阳光采购，医保支付价的设置明显利好于国产二代胰岛素，进口二代胰岛素的医保支付价甚至低于国产，这就表明，医保机构主导的招标，将更偏向于使用国产药物。我们认为，在医保基金结余率越来越低的状况下，未来可以预见更多政策偏向国产二代胰岛素，利好通化东宝。

维持“强烈推荐-A”投资评级。我们维持预测2017~2019 年净利润分别同比增长30%/25%/25%，EPS 0.49/0.61/0.76 元。当前18 年PE 37 倍，我们看好明年基层放量+新药预期带来的估值提升，这一估值仍有较大提升空间。公司是糖尿病领域的优秀企业，二代胰岛素稳健增长提供业绩支撑，三代胰岛素、胰岛素制剂出口提供未来业绩的成长空间，而糖尿病慢病管理的进展则是提升公司估值的主要因素，长线来看，公司仍然是最值得投资的成长股，维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示：胰岛素销售不达预期，新药获批低于预期。

□ .吴.斌　 .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司